계좌를 열면 두 종목이 있다. 하나는 +8%, 하나는 -22%다. 오늘 현금이 필요해서 하나를 팔아야 한다면, 대부분 +8%짜리를 판다. 이유도 비슷하다. “저건 이미 벌었으니 챙기고, 이건 아직 안 팔았으니 손해가 확정된 게 아니다.” 이 흔한 선택이 왜 계좌 성적을 깎는가.
틀린 말은 아니다. 다만 수십만 명이 이 선택을 수백만 번 반복한 기록을 모아 보면, 이런 버릇이 있는 계좌의 성적이 그렇지 않은 계좌보다 나빴다. 이익은 빨리 팔고 손실은 오래 붙드는 이 경향에 행동재무학은 처분효과(disposition effect)라는 이름을 붙였다.
한국 개인투자자에게서 잰 크기
자본시장연구원 김민기·김준석 연구위원의 2022년 보고서 〈국내 개인투자자의 행태적 편의와 거래행태〉는 국내 개인투자자 17만 6천 명이 가진 521만 개 포지션을 2020년 3월부터 10월까지 날마다 따라갔다.
핵심 숫자는 이렇다. 산 뒤로 수익이 난 포지션을 팔 확률이, 수익이 0이거나 손실인 포지션을 팔 확률의 2.1821배였다. 다른 조건이 같다면 이익 난 종목을 팔 확률이 물린 종목의 두 배가 넘는다는 뜻이다.
성적은 어땠을까. 같은 보고서에서 이 버릇이 강한 투자자 그룹의 10일 누적수익률은 0.73~1.07%였고, 반대 성향 그룹은 1.71%였다. 이 버릇은 투자 경험이 적을수록, 그리고 값을 매기기 어려운 종목일수록 더 세게 나타났다.
미국도 비슷했다. 테런스 오딘의 1998년 논문 〈Are Investors Reluctant to Realize Their Losses?〉은 1987~1993년의 계좌 1만 개를 분석했다. 이익 난 포지션 가운데 실제로 판 비율(PGR)은 0.148, 손실 포지션 가운데 판 비율(PLR)은 0.098이었다. 약 1.5배다.
이 논문에는 더 뼈아픈 대목이 있다. 투자자들이 팔아 버린 이익 종목이, 계속 들고 있던 손실 종목보다 그 뒤 1년 동안 평균 3.4%포인트 더 올랐다. 판단이 정확히 거꾸로였던 셈이다. 30년 가까이 지났고 나라도 시장도 다른데 결과가 비슷하다는 건, 이게 어느 한 시기의 실수가 아니라 사람이라면 누구나 빠지기 쉬운 버릇이라는 이야기다.
왜 손실은 붙잡고 이익은 놓을까
가장 널리 받아들여지는 설명은 카너먼과 트버스키의 전망이론이다. 사람은 이익이 나 있을 때는 위험을 피하고, 손실이 나 있을 때는 위험을 무릅쓰는 쪽으로 기운다. +8%짜리 앞에서는 “이 정도면 됐다, 도로 뱉기 전에 챙기자"가 되고, -22%짜리 앞에서는 “여기서 팔면 진짜 잃는 거다, 조금만 더 기다려 보자"가 된다. 같은 사람이 같은 날 정반대의 태도로 움직이는 것이다.
손실을 인정하기 싫은 마음도 크다. 팔지 않은 손실은 화면 속 숫자로 남지만, 팔아 버린 손실은 내 판단이 틀렸다는 기록이 된다. 계좌의 마이너스보다 이쪽이 더 견디기 힘들다. 그래서 매도 버튼을 누르는 일이 종목을 판단하는 일이 아니라, 나 자신을 채점하는 일처럼 느껴진다.
기준점 문제도 있다. 사람은 손익을 절대 금액이 아니라 어떤 기준선과 견주어 느끼는데, 개인 계좌에서 그 기준선은 거의 언제나 내 매수 단가다. 그런데 그 숫자는 나 말고 아무도 모른다. 시장은 내가 얼마에 샀는지 모르고, 회사 실적도 그 값과 상관없이 나온다. 그런데 팔지 말지는 오직 그 숫자를 중심으로 정해진다.
한국 시장에는 사정이 하나 더 있다. 미국에서는 손실을 확정하면 다른 이익과 상계해 세금을 줄일 수 있어서(tax-loss harvesting), 손절할 금전적인 이유가 생긴다. 그런데도 오딘의 데이터에서는 처분효과가 나타났고, 절세 매도가 몰려야 할 연말에도 완전히 사라지지 않았다. 반면 국내 상장주식은 대주주가 아닌 한 팔아서 남긴 차익에 세금이 없다. 손실을 확정할 세금상의 이유가 거의 없다는 뜻이다. 미국 투자자를 그나마 붙잡아 주는 장치가 우리에게는 아예 없다.
수급 통계로는 증명되지 않는다, 다만 결이 같다
지난주 국내 시장에도 비슷한 결의 장면이 있었다. 8월 6일 코스피가 4.58% 급락한 날, 외국인이 3조 3,274억 원을 순매도하는 동안 개인은 홀로 3조 3,387억 원을 순매수했다. 반대로 8월 10일 코스닥이 6.97% 급등하며 매수 사이드카까지 걸린 날에는, 기관과 외국인이 사들이는 사이 개인이 6,729억 원을 순매도했다.
다만 이 두 숫자를 처분효과의 증거로 쓰면 안 된다. 시장 전체의 하루 수급 합계는 수십만 명의 서로 다른 사정이 섞이고 상쇄된 결과다. 각 계좌가 얼마에 샀고 지금 얼마나 벌었는지는 그 안에 들어 있지 않다. 급락한 날 개인이 산 물량에는 미리 계획한 분할매수도, 처음 들어오는 매수도 섞여 있다. 수급 숫자를 심리의 증거로 쓰는 것은 수급 읽기 편에서 짚은 대표적인 지나친 해석이다.
그래도 결은 비슷하다. 떨어질 때 사고 오를 때 파는 흐름 자체는, 앞에서 본 계좌 단위 연구가 말하는 방향과 어긋나지 않는다. 통계로 말할 수 있는 건 여기까지다. 내 계좌에서 정말 그런지는 내 거래 기록을 열어 봐야 안다.
확인하는 방법은 의외로 간단하다
거창한 분석은 필요 없다. 지난 1년치 매매 내역을 열고 두 가지만 세어 보면 된다.
먼저 실제로 팔아서 끝난 거래를 이익 거래와 손실 거래로 나누고, 각각 평균 며칠 들고 있었는지 본다. 이익 거래를 든 날이 손실 거래보다 짧다면 처분효과가 작동하고 있는 것이다. 보통 이익은 며칠, 손실은 몇 달 단위로 갈린다.
다음으로 지금 계좌에 남아 있는 종목들의 손익을 본다. 남은 종목이 대부분 마이너스라면, 팔린 것들은 플러스였다는 뜻이다. 계좌가 사실상 “팔지 못한 종목 보관함"이 되어 있는 셈이다.
이 두 가지가 확인되면 문제는 종목 고르기보다 파는 규칙 쪽에 있다. 살 이유만 있고 팔 이유가 없으면, 파는 시점은 그때그때 기분이 정하게 된다.
무엇을 바꿔야 하나
살 때 팔 조건을 같이 적는다. 산 이유가 무너지는 조건, 감당할 수 있는 최대 손실, 목표 구간을 매수 주문을 넣기 전에 문장으로 남겨 둔다. 손실 화면을 보면서 만든 규칙은 아무래도 나에게 관대해진다. 분할매수 편에서 분할매수와 물타기를 가르는 선이 “사기 전에 계획했는가"였던 것과 같은 이야기다.
매도를 손실 확정이 아니라 자금 이동으로 본다. 이렇게 물어보면 된다. “이 종목을 지금 이 가격에, 지금 처음 사겠는가?” 아니라면 계속 들고 있는 것도 새로 사는 것과 다르지 않다. 이 질문에는 매수 단가가 등장하지 않는다. 그래서 -22%라는 숫자를 판단에서 덜어낼 수 있다.
종목이 아니라 계좌 전체로 본다. 처분효과는 종목마다 손익을 따로 셈하는 버릇에서 자란다. 열 종목의 개별 손익 대신 계좌 전체 잔고가 그리는 선을 보면, 무엇을 팔지가 감정보다는 비중과 기대의 문제로 바뀐다.
단가 표시를 줄인다. 관심 화면에서 수익률 칸을 접어 두거나, 정렬 기준을 손익률에서 비중이나 거래대금으로 바꾸는 것만으로도 판단이 달라진다. 손익률 순으로 늘어선 화면은 아무래도 이익 난 종목부터 팔게 만든다.
팔지 못하는 이유를 문장으로 써 본다. “실적이 회복될 것 같아서"는 판단이다. “여기서 팔면 손해가 확정되니까"는 감정에 가깝다. 후자가 나온다면 그건 종목에 대한 진단이 아니다.
이익 난 종목을 파는 것 자체가 잘못은 아니다. 파는 이유가 “이익이 났다"는 사실 하나뿐일 때가 문제다. 잘 가는 종목을 잘 간다는 이유로 팔고, 무너진 종목을 무너졌다는 이유로 붙잡으면, 계좌에는 결국 안 팔린 것들만 쌓인다.
한눈에 정리
- 국내 개인투자자는 이익 난 종목을 팔 확률이 물린 종목의 2.18배였고, 이 버릇이 강한 그룹의 성적이 더 나빴다.
- 원인은 이익 앞에서는 겁이 많아지고 손실 앞에서는 대담해지는 마음, 그리고 남들은 모르는 내 매수 단가에 매달리는 습관이다.
- 내 계좌에서 확인하려면 이익 거래와 손실 거래의 평균 보유 기간, 그리고 남아 있는 종목의 손익 분포 두 가지만 보면 된다.
- 고치는 방법은 살 때 팔 조건을 함께 적고, “지금 처음이라도 이 값에 사겠는가"로 묻고, 종목이 아니라 계좌 전체를 보는 것이다.
이 글은 정보 제공을 목적으로 하며 특정 종목이나 투자 방식을 권유하지 않습니다.